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私募债以及小微企业增信集合债券等产品为研究对象,分析了我国中小企业债券市场的现状及主要创新。本站为大家带来的我国中小企业集合债券发展分析，希望能帮助到大家!我国中小企业集合债券发展分析
一、引言
中小企业集合债券:中关村中小企业集合债券上网发布
自2007年10月底,全国首支中小企业集合债券“2007深圳市中小企业集合债券”成功发行,填补了我国中小企业直接融资方式下债权融资的空白,债券市场第一次向中小企业敞开了大门.中小企业集合债券作为我国甚至全球的金融创新产品在市场的推出,引起了社会各界的极大关注,被称为“中小企业资金饥渴的及时雨”.然而,截至2011年2月底,在3年多的时里总共中小企业债券总共只发行6支,募集金额29亿,服务企业58家.但中小企业集合债券和其他金融创新产品一样,在其推广过程中也存在很多争议.
二、中小企业集合债券的发展历程
中小企业集合债券在国内债券市场的出现并不是从2007年才开始的,原国家科委早在
1998年就统一组织过高薪技术企业债券发行工作.但直到2003年03高新债的推出及在2006年成功兑付,这一做法才开始得到监管部门的认可.目前,我国已经发行了6支中小企业集合债券.
三、中小企业集合债券发行的意义
发行中小企业集合债券对发展中国多层次资本市场具有积极意义,是解决中小企业融资难的重大创新.
1..发债主体角度
在融资模式上,集合债券的推出,使得中小企业融资,不再局限于银行贷款、中小板和创业板的IPO融资渠道.
在发债主体上,由多家中小企业各自作为债券发行主体联合起来申请发行债券,突破了国家对债券发行主体的政策性抑制.同时由于中小企业集合债券是多个企业共同发行,这能分散总体风险,每个企业只需承担部分融资风险.
在财务管理上,集合债券是综合成本最低的外源融资方式,一方面,发行中小企业集合债券融资成本要远低于发行股票融资与银行贷款的成本,债券利息可从税前利润扣除,因而具有“税盾”优势,改善了企业的财务管理结构.另一方面,中小企业利用财务杠杆的原理进行债务融资,不会影响其所有权结构和日常经营管理,对于想维持原有管理机构不变的企业管理者来说,发行中小企业集合债券比发行股票更有吸引力.
2..投资者角度
从投资者的角度来看,债券合约是一种规定债务人必须按期还本付息的契约性合约,投资债券的风险小于股票投资.同时,集合债券收益率高于同期限档次的银行存款利率,其流动性高于银行存款.
四、中小企业集合债券发行过程中应该注意的问题
1..法律关系的创新
中小企业集合债券发行与管理,涉及的利益主体(包括政府有关部门、银行、券商、评级公司、会计师事务所、律师事务所、担保机构、发债企业等)众多,法律关系非常复杂,许多新情况、新问题需要采取开拓性的创新思维与方法予以解决.这就需要法律关系的创新.
2..财务制度的重构
发行企业债券对中小企业的规范运作提出了较高的要求,尤其是在财务制度建设方面.作为非公众企业,中小企业财务制度建设的最基本要求是符合税务机关的规定,而没有必要真实、公允的反映企业的日常运营.但企业债券作为公开发行的金融工具,发行方承担着真实可靠的披露企业信息的义务.因此规范运作,尤其是建立可靠的财务制度尤为重要.尽管合格规范的财务制度能够支持企业的长期发展,但是短期内对企业日常运营的影响,以及企业需要承担的必要的论文范文也增加了中小企业发行集合债券的成本.
五、结语
作为一种新兴的融资方式,发行中小企业集合债券不完全是一个低成本融资的问题,其中还包括了规范企业运作、提高企业影响力等多重作用.考虑到发行中小企业集合债券的诸多优势,各地政府相继出台政策鼓励和支持中小企业通过发行集合债券的形式直接融资.但是,中小企业集合债券发行工作是一项系统性的工作,需要政府有关部门、银行、券商、评级公司、担保机构、律师事务所、发债企业等多方参与,涉及的利益主体众多.
因此,亟需通过制度创新来规范中小企业集合债券的发行,明确发债各方的职责权利等内容.此外,市场发展的背后需要多方力量的推动,包括政府机构的政策扶持、融资机构(包括商业银行、信用社、保险公司、债券基金、投资公司、甚至可以包括主权基金等)的积极参与、信用增级体系的不断完善、投资银行的不断创新等.
我国中小企业集合债券发展分析
一、 中小企业集合债券融资的研究综述
中小企业集合债券是一种创新的中小企业直接融资方式，具有发行效率高、能拓宽融资渠道、提高信用等级等方面的优势，但是在运行过程中也存在融资门槛高、企业积极性不高、担保渠道少等问题，应该要合理制定发行门槛，设定优惠政策鼓励中小企业积极参与、增加多层级的担保体系。
在中小企业集合债券融资优势方面，S.Fabiani和G.Pellegrini等(2000)运用实证分析的办法，选取意大利近一万多家中小企业数据为样本进行对比分析，发现集群内融资比非集群内融资享有更低的融资成本。刘肖原、车莉娜(2009)分别从政府层面、从投资者角度、从中小企业角度着重分析了我国中小企业集合发债的优势，凭借这种方式，可以解决中小企业融资困境。周颖(2009)用实证分析的方法对上市融资、银行贷款、中小企业集合债券融资、民间融资效率进行对比， 得出中小企业集合债券的融资效率高于上市、银行贷款。马丽(2013)通过VonNeumann-Morgenstern模型分析中小企业融资过程中逆向选择的产生机制，并证明了中小企业进行联合发债可降低单位成本。
在中小企业集合债券融资的制约因素方面，孔曙东(2007)认为随着中小企业的发展壮大和对资金的需求的增强，金融机构没有做出及时合理的应对和调整措施，存在金融体制发展滞后，且金融机构数量少、服务水平跟不上等问题。孙长坪、陈俊鹏(2015)分析了从2007年—2014年发行的中小企业集合债券的相关信息，认为我国中小企业在集合债券的融资过程中出现了融资规模降低、利率上升、参与企业积极性不高等问题，使得我国中小企业集合债券发行处于困境，并认为困境的主要原因是现行的信用增级下外部担保方式的单一。曾江洪、俞岩(2010)和吕佳敏等(2012)认为我国中小企业集合债券融资存在发债成本较高、发债企业选择标准不一、增信方式单一、相关法律法规不完善等问题。
在中小企业集合债券发展对策方面，曾江洪、俞岩(2010)从金融创新角度分析中小企业集合债券在我国产生的动因，并在此基础上提出构建中小企业集合债券融资模式，主要从以下方面入手：发债企业遴选、担保增信、信用评估、违约风险管理、成本控制及国家政策制度。明敏(2012)说明了中小企业集合债券发行中发行企业选择的四种样式，分别是:上下游链条、关系型信贷角度、反担保方面、中小企业信用互助协会，另外还分析了如何确定参与企业的数量。郭勇、王海全(2010)认为集合债券的成功发行必须依靠一批优质的企业为发行主体、政府的大力支持以及担保问题的有效解决。吴群(2010)、曾江洪、许金杰(2010)、吕佳敏等(2012)针对目前中小企业集合债券融资存在的问题提出降低企业债券融资成本、合理设置发债门槛、创新信用增级方式、加快制定法律法规的建议。贺琴、张媛(2012)认为应该完善担保机制、建立以“担保机构担保、大型国有企业再担保、向保险公司投保”的多层次担保模式。
二、 中小企业集合债券信用增级的研究综述
对中小企业集合债券进行信用增级是债券成功发行的必不可少的环节，能够拓展发行人筹资机会、降低融资成本、降低中小企业信用风险等益处。目前国内外对中小企业集合债券信用增级研究不是很多，且主要集中在对各种信用增级手段较为宽泛的罗列。
在中小企业集合债券信用增级存在的问题方面，王蓓、陈爱华(2011)探讨了中小企业集合债券信用增级的不同方式，认为我国中小企业集合债券的信用增级方式仍然落后于中小企业融资的需求，且发行的集合债券过多的依赖政府，缺乏市场化运作方式，此外，我国不完善的信用担保体系也制约了中小企业集合债券的发展。刘美、张浩(2012)认为中小企业发行的集合债券信用等级普遍偏高，由此给中小企业带来融资成本过大、门槛变高等的不利影响，并提出合理降低信用评级、寻找更合适的信用增级措施的对策。李为章、谢赤(2014)通过案例分析了目前已发行中小企业集合债券的内外部信用增级方式，得出目前信用增级方式单一、缺少内外部信用增级的结论。陈小梅(2010)认为我国中小企业集合债券信用担保体系不完善、反担保增信体系不完善、信用评级机制不健全。
在中小企业集合债券信用增级对策方面， Yuk Shee Chna和George Kanatas(1985)阐述担保机构在融资中的重要性。Mody和Patro(1996)认为政府保证能够给企业债券融资增信。Altenburg和Meyer-stamer(1999)通过对拉丁美洲中小企业集群发展情况的实证分析，认为可以通过联合担保来提高中小企业的信用等级。Huang、Lau(2012)认为债券保险能降低市场准入门槛、减少融资成本及再融资风险。战杰(2009)通过将国外不同信用增级手段的增信效果进行对比，认为资产证券化的内部分层结构可行性更大，可降低中小企业融资成本，具有可持续性。潘永明、张婷婷(2013)运用定量分析的方法研究了担保行为与集合债券违约风险概率的关系，认为担保机构的信用等级越是高于联合发行人的信用等级，且联合发行人与担保机构的违约相关性越小，则集合债券的信用增级效果越明显。彭江波、耿欣(2011)在分析信用增级实现方式的基础上，提出一些外部信用增级的创新探索：中小企业信用培植、信用评级产品的合理定价、政策性担保和贴息的创新担保方式、中小企业应积极与行业协会、供应链、物流链上其他企业建立信用合作联盟，实现捆绑增信。刘少波、张霖(2006)从成本收益的角度运用模型论证增级费率与信用增级效果之间的关系，即确定最优增级费率。张帅、杨小玄(2013)深入分析了集合债券的信用增级模式，提出内部信用增级具有低成本的优势，有很大的创新空间。
三、文献评述
国内外学者分别从不同的角度对中小企业集合债券信用增级做了大量研究，从上述研究成果来看，中小企业融资的困境催生了中小企业集合债券的产生和发展，同时信用增级的效果如何又很大程度上决定了中小企业集合债券能否健康长久的运行，所以对中小企业集合债券信用增级的研究非常重要。通过对中小企业信用增级的研究，普遍认为存在增级手段单一，以外部信用增级为主、过度依赖政府、市场化运作程度低、担保体系不完善等问题并提出相应的对策。这些研究成果对于改善中小企业的融资环境存在一定的理论和现实意义。
我国中小企业集合债券发展分析
一、我中小企业集合债券发行现状
中小企业集合债券是指通过牵头人组织，以多个中小企业所构成的集合为发债主体,发行企业各自确定发行额度，分别负债，使用统一的债券名称，统收统付，向投资人发行的约定到期还本付息的一种企业债券形式。它是以银行或证券机构作为承销商， 由担保机构担保，评级机构、 会计师事务所、 律师事务所等中介机构参与，并对发债企业进行筛选和辅导以满足发债条件的新型企业债券形式。这种融资方式打破了大企业才能发行债券的现实，使得中小企业也能发行债券进行融资。
国务院“金融30条”提出，要稳步发展中小企业集合债券，缓解中小企业融资困难。最近为增加小型微型企业融资方式，国务院总理温家宝2011年10月12日主持召开的国务院常务会议也指出要逐步扩大小型微型企业集合债券的发行规模，中小企业集合债券从2007年至今成功发行了8期。
二、我国中小企业集合债券的问题
(一)担保问题是当前中小企业集合债首先要解决的问题
担保问题之所以一直困扰着中小企业发行集合债券是因为中小企业在规模，资本，盈利等很多方面的因素。中小企业需要使用担保和再担保的方式来进行信用增级进而降低发债的融资成本。中小企业也可以进行资产抵押贷款，这样也可以降低企业的信用风险，但是抵押贷款需要对资产进行估值，所以，中小企业在发行集合债券时比较希望采用担保的方式来增级。为了保证金融体系的健康稳定，银监会于2008年10颁布了一项新的政策：禁止银行对企业发债等融资方式进行担保。这项政策的推出对中小企业集合债的发行增加了更大的困难。
(二)上市交易后交易量比较少
不管是在银行间债券市场是发行的07深中小债，还是在深圳股票交易所发行的07中关村债，在发行时交易比较火爆，但是在以后的交易中还是比较清淡的。例如07中关村债，从2008年1月21日到2009年3月31日，日算数平均成交量只有1017手，低于普通的债券的每日平均交易量。这与债券的发行量和发行人的资质有密切的关系。
(三)准入门槛过高
在中小企业集合债发债准入的规定中，要求中小企业达到9个硬性指标，包括净资产达到6千万以上、注册3年以上、最近连续3年销售量增长20%以上、最近3年净利润增长10%以上以及发行债券所得资金在投向方面也有规定等。种种这些硬性指标使得中小企业一方面很难通过发行集合债来筹得所需要的资金，另一方面，那些能够发行集合债券的企业同样在银行那里也能比较容易得得到贷款。这就使得发行中小企业集合债来解决中小企业融资难问题的效用大大降低。
(四)多头监管使得效率降低
我国目前的债券市场的监管有几个部门联合负责。集合债券的上市发行不仅要涉及到多个监管部门，而且发债主体也是多元化的，有的是上市公司，有的不是上市公司。企业不同，管理部门也会不同，这样既不有利于中小企业的管理，对于发行集合债也造成了很多障碍。
三、解决我国中小企业集合债券发展问题对策
(一)由市场推动中小企业发行集合债
为了中小企业集合债的生存与发展，在起始阶段政府的主导是必不可少的阶段。尽管政府主导在促进中小企业发展方面在一定历史条件下起到了积极的作用，但是随着集合债的发展，政府的主导所带来的种种问题也慢慢显现了出来。以长远的眼光来看，政府主导必然会让市场推动所代替的。企业经过调查、合作等方式自发的联系一些有着共同融资目标的企业既能减少协调成本，又能增加企业的活力，还能加快我国资本市场的发展。这里我们应该意识到，市场推动需要企业自律协会等组织的配合才能发挥出出应有的作用。
(二)增加信用增级途径
中小企业要想发行集合债不可避免的要面对信用增级问题，这也是为了满足其发行成功的需要。为了降低企业的发行成本，中小企业一般不会选择简单的担保方式或者是联合担保。所以，增加信用增级路径是中小企业必选之路。一方面，增加外部信用增级路径，为更多集合债发行提供帮助。比如，保险公司的创新信用保证险既可以发挥保险公司资金雄厚的优点，而且还可以支持中小企业发行规模比较大的集合债。另一方面，发展内部信用增级路径来降低增级的成本。例如，分层集合债的现金流，有选择有区别地提供担保，既能把信用增级的成本降下来，又能满足不同投资者的投资需求，减少发债的各种费用。
(三)降低发行的门槛，发展OTC市场
当前发行集合债中小企业所遵循的是《公司法》和《企业债券管理条例》等法律法规，但是他们并没有中小企业发债而做一些特殊的规定，这就使得规模比较小的企业很难通过债券来融资。高的发行门槛必然会增加资本市场的稳定性，但是也减少了资本市场的活力，发行集合债应该借鉴股票市场的创业板，适度的降低发行门槛，通过提高集合债的透明度和培养合格的投资者来维护证券市场的稳定和活力。因为中小企业的数量很多，所以，银行间的债券市场以及证券交易所很难满足集合债的发展，OTC市场的规范和扶持对中小企业集合债的发展有着重要的意义。
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